中证投资：后市应当挖掘业绩增长明确的个股

　笔者设想，如果我们站在2010年、或者更加久远的时间上，来回望当前6000点的位置，那将是怎样的一个方位？而当前股市6000点又究竟处在怎样的一个阶段？

　　市场对业绩增长预期或与实际出入

　　从目前影响上市公司2008年收益的因素来看，两税合一的税改将令上市公司业绩出现较大提升。



但央行连续的加息，累计提示超过100个基点，这使得上市公司的财务成本大幅提升。与此同时，国家连续的宏观调控措施，已经使得经济过快增长得到一定的遏制，我们看到6——8月份的经济增加值的增长率水平出现了逐月下滑。另外，今年前三季度的投资收益占到约3成的比例，这意味着我们的经营性利润的增长要远远低于目前62％的水平。毫无疑问，未来一年的股市将难现过往一年壮观场面，所以投资收益将显著萎缩。

　　但是，当前股市点位所反映出来的对上市公司增长的预期，却是一个较高的增长水平——43倍的市盈率隐含着对上市公司业绩增长的预期是35％左右。这里面就存在一个显著的矛盾：一方面，投资者的行为表明其对上市公司增长抱有很高的预期；而另一方面，政府出于保持经济持续发展的目的，已经连续打出了多套调控组合拳，目前已经令过热的经济出现趋缓的征兆。这又似乎预示2008年和2009年上市公司的业绩增长幅度可能出现明显的回落。

　　2008年增速低于25％或导致市场逆转

　　现在的问题是，如果2008年、2009年上市公司业绩增速回落的幅度不大，上市公司业绩增长从50％回落到35％或40％，这将被市场所接受，在这样的一个背景下股市不会出现深幅调整。但如果业绩增长速度由50％下降到25％、甚至更低的水平，那么，投资者的预期将可能出现逆转，进而倾向于认为，20％到25％才是上市公司较为可信的长期增长水平，而20％到25％的上市公司业绩增长水平所对应的市盈率将是30倍到35倍。假定今年年底股指还在6000点附近，对应静态市盈率43倍，如果市盈率跌倒30倍，将意味着股指可能调整约30％。更令人担心的是，如果市道一旦进入悲观的情景，市盈率甚至可能跌到更低的水平上。

　　具确定性增长的公司可长期持有

　　今年有不少行业和上市公司出现了罕见的繁荣景象，如果我们能够将过去五年、或者更长时间的数据，来计算行业或上市公司的复合增长水平，从而给行业和上市公司一个合理的市盈率，那么我们会发现，当前A股市场给出的价格实在是太慷慨了。

　　当然，我们也不能否认当前市场还有少部分的上市公司，仍然存在着长期的价值。这部分上市公司长期增长率相当稳定，而短期看利润增长出现了重大飞跃。更为关键的是，在实现重大飞跃之后，这些上市公司还有更大的潜力保持以往平均的增长速度，甚至有所加快。这样，一方面短期过高的市盈率将因为近期利润的飞跃而下降，而另一方面，未来进一步的利润增长又将维持长期市盈率保持在一个与上市公司本身增长速度相适应的水平上。这类可以看5到10年的上市公司，仍然值得投资者长期持有。



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