国泰君安下半年配置：成本压力加剧 背靠防御过冬

章锦涛 张林昌

　　摘要：

　　在今年以来的报告中，我们分别分析了世界经济减缓，国内通胀加剧下的投资策略，日韩通胀时期的行业借鉴，最近国际股市的行业表现，以及高油价对国内各行业影响。

　　今年下半年，提高油价和电价的可能性非常大，我们最关心的是油电煤价的上涨以及人力成本的上涨对企业业绩的影响有多大，以及企业的承受力。

　　按照煤价提升20％，电价提高5％，油价提高30％（只考虑直接影响，没考虑交运成本提升的间接影响），人力成本提升10％的假设下，工业企业利润会下调13％，这种情况是最保守的估计，而且没有考虑产品提价以及提价后终端需求的下降。

　　从美国2000 年经历的石油危机来看，日常消费品、健康医疗行业表现很好，占据前3 甲中的两个名额，表现最差的是信息技术与电信两个行业（恰逢互联网泡沫破灭）。

　　韩国97 年完全放开了成品油价格，同年由于韩元贬值，国内油价大幅上涨，食品饮料、交运仓储、化工、服装行业表现最好，基本上体现了防御类的股票特征。而设备类的制造业以及金属非金属制品行业表现都无亮点。

　 日本70 年代两次经历石油危机，同时政府在74 年和80 年两次大幅提高电价，两次影响大不相同，第一次国内经济几乎崩溃，股市大幅下跌；第二次国内经济保持稳定，股市震荡盘升；

　　第一次危机期间电气设备、证券、食品、交运、汽车、零售、贸易、农业等行业表现最好（选取75 年数据），其中电气设备和汽车是日本70年代在世界崛起的两个行业，其他的行业可以归类为轻成本制造行业（食品），防守型（交运），第三产业（零售、贸易），第一产业（农业）。

　　第二次危机对经济和股市的冲击很小，行业表现没有明显特征。

　　结合宏观策略研究，以及结合各个国家及行业在石油危机面前的表现以及我们对下半年各个行业面临的成本压力的分析，我们认为中游制造业在下半年将面临需求下降，成本提升的困难境地，我们的配置更加偏向轻成本的产业以及防御型的行业，等度过这次严冬，我们明年再谈整体性产业升级投资机会。

　　我们建议防守反击的思路，超配防御型行业，同时把握政策性博弈机会：建议超配通讯服务及设备、商贸零售、医药、传媒、旅游酒店、食品饮料、电气设备、机场公路铁路、石油石化、电力。




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